Cổ phiếu LPS lao dốc 20,83%: Nghịch lý tự doanh và rủi ro khát vốn

Cú sốc định giá và sự bốc hơi của khối tài sản tỷ USD

Sự kiện cổ phiếu LPS của Công ty Cổ phần Chứng khoán LPBank chính thức giao dịch trên HOSE từng được kỳ vọng sẽ tạo ra một cú hích lớn cho nhóm ngành tài chính. Với mức giá chào sàn 30.000 đồng/cổ phiếu vào ngày 18/8/2026, định giá của doanh nghiệp này lập tức vượt mốc 1,6 tỷ USD. Thế nhưng, trái với những kỳ vọng ban đầu, thị giá LPS đã rơi vào cảnh lao dốc chỉ sau 3 tuần.

Kết thúc phiên ngày 3/9, cổ phiếu LPS đã giảm kịch biên độ xuống mức đáy 24.400 đồng/cổ phiếu. Mức giảm gần 19% này không chỉ phản ánh áp lực chốt lời chung của thị trường sau kỳ nghỉ lễ, thời điểm VN-Index để mất 4,4 điểm và khối ngoại xả ròng gần 1.600 tỷ đồng. Tuy nhiên, kết thúc phiên ngày hôm nay 4/9, LPS tiếp đà giảm, chỉ còn 23.750 đồng/cổ phiếu, tương ứng giảm tới 20,83% sau khi bắt đầu giao dịch trên HOSE.

Đà rơi của cổ phiếu LPS tác động trực tiếp lên khối tài sản khổng lồ của giới chủ, đặc biệt là ông Nguyễn Xuân Thái và bà Nguyễn Ngọc Mỹ Anh (hai người con của đại gia Nguyễn Đức Thụy). Đây là hai cổ đông lớn nhất của Chứng khoán LPS với tỷ lệ sở hữu 13,49% (tương ứng 190,02 triệu cổ phiếu). Sự sụt giảm thị giá 19% đã trực tiếp thổi bay hơn 1.000 tỷ đồng của mỗi người, kéo tổng giá trị tài sản bốc hơi hơn 2.000 tỷ đồng, lùi về mức 4.600 tỷ đồng/người. Với mức giảm tiếp sau khi chốt phiên ngày 4/9, tổng tài sản của hai cổ đông lớn này đã "bốc hơi" hơn 2.300 tỷ đồng.

Tính đến cuối tháng 6/2026, Chứng khoán LPBank có tổng tài sản 38.087 tỷ đồng, tăng 27,2% so với đầu năm. Trong đó, các tài sản tài chính ghi nhận thông qua lãi/lỗ (FVTPL) ghi nhận mức tăng 51%, đạt 17.260 tỷ đồng. Các khoản cho vay cũng tăng 30%, đạt 13.738 tỷ đồng. Ngược lại, các khoản đầu tư nắm giữ đến ngày đáo hạn (HTM) giảm 19%, còn 5.111 tỷ đồng; các tài sản tài chính sẵn sàng để bán (AFS) giảm 11% còn 587 tỷ đồng.

Về tình hình kinh doanh, 6 tháng đầu năm 2026, công ty có lợi nhuận sau thuế 574 tỷ đồng, tăng 133% so với cùng kỳ năm trước. Các mảng doanh thu cốt lõi tiếp tục giữ đà tăng trưởng mạnh mẽ. Cụ thể, doanh thu hoạt động đạt 2.717 tỷ đồng, tăng 398% so với cùng kỳ. Trong đó, lãi từ tài sản tài chính ghi nhận thông qua lãi/lỗ (FVTPL) đạt 1.556 tỷ đồng, tăng 419% so với cùng kỳ năm trước. Hoạt động cho vay ký quỹ và ứng trước tiền bán chứng khoán và hoạt động đại lý phát hành chứng khoán cũng ghi nhận mức tăng mạnh, lần lượt tăng 407% và 100% so với cùng kỳ, tương ứng doanh thu 652 tỷ đồng và 150 tỷ đồng.

Sự hao hụt tài sản nhanh chóng này đặt ra một bài toán mâu thuẫn lớn: Tại sao giới đầu tư lại bán tháo cổ phiếu của một doanh nghiệp đang báo lãi kỷ lục?

Khi mổ xẻ cơ cấu tài sản, chất lượng của khoản lợi nhuận này lại tiềm ẩn rủi ro đòn bẩy khổng lồ. Tổng tài sản của LPS phình to lên 38.087 tỷ đồng (tăng 27,2%), nhưng phần lớn động lực đến từ các tài sản tài chính ghi nhận thông qua lãi/lỗ (FVTPL). Cụ thể, danh mục FVTPL tăng vọt 51% lên 17.260 tỷ đồng. Mảng cho vay ký quỹ (margin) cũng tăng mạnh 30%, đạt 13.738 tỷ đồng.

Bản chất của FVTPL là danh mục tự doanh, hạch toán lợi nhuận hoặc thua lỗ theo biến động giá thị trường. Việc LPS phụ thuộc quá lớn vào FVTPL (tạo ra 1.556 tỷ đồng, tăng 419%) biến doanh nghiệp này thành một cỗ máy đầu tư có biên độ rủi ro cực cao, thay vì phát triển dựa trên nguồn thu bền vững từ phí môi giới truyền thống. Khi thị trường chứng khoán bước vào nhịp điều chỉnh như hiện nay, danh mục tự doanh đồ sộ này có thể nhanh chóng đảo chiều từ lãi sang lỗ, làm xói mòn nghiêm trọng định giá doanh nghiệp. Đây chính là lý do cốt lõi khiến thị trường chiết khấu sâu giá cổ phiếu LPS ngay khi vừa lên sàn.

Đòn bẩy tối đa và cuộc chơi trái phiếu "3 không"

Hồi tháng 6/2026, công ty vừa hoàn tất IPO thành công, phát hành 141,86 triệu cổ phiếu để thu về hơn 4.256 tỷ đồng. Thế nhưng, nguồn tiền khổng lồ này dường như vẫn chưa đủ để thỏa mãn cỗ máy đòn bẩy.

Ngay cuối tháng 8/2026, Hội đồng Quản trị LPS tiếp tục thông qua phương án phát hành riêng lẻ lô trái phiếu 1.000 tỷ đồng kỳ hạn 1 năm. Đáng quan ngại, lô trái phiếu này mang tiêu chuẩn "3 không": không chuyển đổi, không chứng quyền và hoàn toàn không có tài sản bảo đảm.

Quyết định phát hành nợ vay không tài sản thế chấp ngay sau một đợt huy động vốn chủ sở hữu kỷ lục là một tín hiệu cho thấy nhu cầu thanh khoản vô cùng cấp bách. Việc sử dụng đòn bẩy kép (từ phát hành cổ phiếu đến trái phiếu không tài sản đảm bảo) để tiếp tục bơm vào các tài sản rủi ro cao sẽ đặt LPS lên một sợi dây thăng bằng tài chính rất mong manh.

Nhìn sâu hơn vào cấu trúc nhân sự, sự sụt giảm hơn 2.300 tỷ đồng tài sản của hai người con ông Nguyễn Đức Thụy thực chất chỉ là hệ quả phụ của một chiến lược hệ sinh thái quy mô lớn. Việc tỷ lệ sở hữu của ông Thái và bà Mỹ Anh giảm từ 15% xuống 13,49% là cái giá phải trả để pha loãng sở hữu, từ đó hấp thụ thành công hơn 4.200 tỷ đồng thanh khoản từ công chúng qua đợt IPO.

Hơn thế nữa, hai người thừa kế này không chỉ hiện diện tại LPS. Ông Nguyễn Xuân Thái hiện đang đảm nhiệm vai trò Trợ lý HĐQT Sacombank và mới đây được bổ nhiệm làm Phó Chủ tịch Sàn giao dịch tài sản mã hóa Sacom (SCEX - tiền thân là LPEX). Tương tự, bà Nguyễn Ngọc Mỹ Anh cũng là Trợ lý Tổng Giám đốc Sacombank và từng giữ chức CEO tại Thaispace.

Sự đan xen nhân sự này phác họa một bức tranh lớn hơn: Chứng khoán LPBank đang được định hình để trở thành một "mỏ neo thanh khoản" khổng lồ. Dòng tiền huy động ồ ạt từ việc niêm yết cổ phiếu và phát hành trái phiếu không chỉ phục vụ cho nghiệp vụ chứng khoán đơn thuần, mà còn tạo ra sự cộng hưởng nguồn vốn luân chuyển chặt chẽ trong hệ sinh thái bao gồm ngân hàng (Sacombank, LPBank) và các nền tảng tài sản số (SCEX). Việc cổ phiếu LPS lao dốc, do đó, là sự phản ứng tự nhiên của thị trường khi định giá lại những rủi ro của một cỗ máy tài chính đang sử dụng đòn bẩy tối đa.

Việc liên tục tận dụng đòn bẩy tài chính thông qua kênh cổ phiếu và sắp tới là trái phiếu cho thấy tham vọng chiếm lĩnh thị phần mạnh mẽ của Chứng khoán LPBank. Nguồn vốn huy động mới được giới phân tích đánh giá là bước đệm cần thiết để công ty tiếp tục duy trì đà tăng trưởng "nóng" của danh mục tự doanh (FVTPL) và đáp ứng nhu cầu vay margin ngày càng lớn trên thị trường chứng khoán.